做和造纸行业产能急剧扩张下的发展新态势五

造纸行业：产能急剧扩张下的发展新态势(五)

纸产品毛利率逐步下降同一个企业生产的同一种产品，由于市场竞争日趋激烈、原材料价格上涨等因素，产品毛利率呈下降的趋势。以晨鸣纸业为例，将2003年、2004年和2005年上半年的产品毛利率作比较，可以看出，除了高档纸外，书写纸、轻涂纸、铜版纸、双胶纸和箱板纸的毛利率水平基本上是呈现逐年下降的趋势的。 2005年下半年剩余数月造纸行业基本格局呈现原材料购进价与产成品销售价同部下降的趋势，由于主要产品产能增长较快，及人民币升值后进口纸品价格的下调，我们判断产成品销售价格的下调幅度将有可能超过原材料成本的下降，毛利水平有进一步小幅下滑的压力。

行业深度报告请阅读最后一页评级说明和重要声明19纸产品向高档化和多元化发展不同纸产品的毛利率相差很大。即使是同种纸品，也有高低档之分，高档纸品的毛利率比低挡纸品的毛利率高得多。另外，国内市场高档纸产品的需求缺口更大，具有更好的销售前景，因此就促使企业产品向高档化方向发展。众多造纸上市公司生产的纸品档次差异明显就是最好的例子。

由于纸张应用的不断扩展，纸制品市场消费向多元化发展。同时企业为了能较好地抵御市场风险，产品结构也日趋多元化。如晨鸣纸业和华泰股份，正在不断地根据市场需求开发新的纸品种，产品种类越来越多。

纸张进口量逐渐减少，部分纸品转向出口进出口状况从过去的情况来看，我国造纸行业是典型的“原料在外、市场在内”行业。2004年国内纸及纸板产量4950万吨，出口量仅125万吨，即97.5%造纸产品市场在国内。

而由于国内纸张产能的扩大加大了对木浆原料的需求，每年纸浆进口量不断增加。

进口纸张的品种来分析，2004年进口量较多的纸种主要是箱板纸、瓦楞原纸、涂布白纸板、铜版纸等。

随着国内产能的扩大，以及对一些进口纸种征收的反倾销关税，将使进口纸张特别是涂布白纸板及铜版纸的进口量大幅度减少，进口纸品将更趋高档化。纸浆进口量短期内会有增长，但随着06年后国内众多新的纸浆生产线的投产，林纸一体化初现成效时，纸浆进口量也会逐步减少。

纸品出口量增加国内纸业产能的扩张，使很多企业开始寻求开拓海外市场，以缓解国内市场竞争的压力。进入05年，国内公司的外销收入占主营业务总收入的比例大幅提高。

在几大纸种中，纸以华泰公司的品牌最受市场青睐，铜版纸品牌以金东纸业的品牌用量最大，大宇和晨鸣的用户也较多，其他品牌的用户相对较少。白卡纸市场中博汇和金华盛的品牌占有很大优势生活用纸纸制品作为个人直接消费品，品牌塑造相当重要，生活纸制品市场的品牌竞争也十分激烈。金光集团APP纸业公司曝出的“云南毁坏原始森林事件”就曾经给其旗下的品牌带来了巨大的负面影响，并在多个地区遭遇抵制，致使其市场占有率大幅下降，公司销售收入受到很大影响。

投资建议行业重点公司分析基本面分析纸上市公司盈利前景较好，特别是华泰股份，其纸产品档次较高，市行业深度报告请阅挤出机按其螺杆数量可以分为单螺杆、双螺杆和多螺杆挤出机读最后一页评级说明和重要声明22场认同度较好，新增产能可以很快被市场消化。岳阳纸业、福建南纸等纸企业通过提升产品档次、降低成本，也将有较大发展空间。铜版纸上市公司主要为晨鸣纸业，未来铜版纸销售面临压力，毛利率会逐步压低，但铜版纸销售收入在晨鸣纸业主营业务收入中比重在不断降低，06年将下降到仅占从适用局限上看15％，因此对晨鸣纸业业绩影响有限。白卡纸上市公司主要为博汇纸业，白卡纸销售收入占主营业务收入40％，目前受白卡纸产能扩张冲击已现端倪。特种纸上市公司由于市场门槛较高因而竞争相对较小，但特种纸市场总消费量也较低，在目前几个特种纸上市公司的产品国内市场占有率较高的情况下要实现业绩大幅增长还相当有难度。

国内纸业优势公司较好的成长性国内造纸优势公司产能的扩张，使公司的销售收入快速增加，即使产品毛利润有所下降，业绩仍然得到大幅提升。

(1)规模发达国家造纸行业的集中程度更高，企业规模优势明显，产品种类齐全，上下游一体化经营，因而抗风险能力较强。

(2)资源国际纸业龙头公司一般都拥有大片林木资源进行林纸一体化经营，纸浆原料供应稳定，成本优势明显，同时纸浆销售收入也是这些公司的重要收入来源。

(3)技术国际纸业龙头公司具有十分先进的生产设备和较高的技术水平，因而能生产质量和技术含量较高的产品，同时能够根据市场需求的变化来不断开发出新产品，使公司具有持久的竞争能力。

(4)环保由于国际纸业龙头公司基本上以木浆作为生产原料，而且具有较高的污水处理设备和技术，因而生产对环境造成的影响较小。

这样才华实验结果的精确性行业重点公司评级表18：行业重点公司投资要点及评级公司简称收盘价格EPS05EPS06EPS05PE06PE投资评级投资要点晨鸣纸业5.250.3740.5500.769.5456.910推荐优势：造纸行业龙头企业，公司产品种类比较齐全，规模优势明显。

有部分产品销往国外，将逐渐开拓国外市场，减轻国内纸品市场日趋激烈的竞争压力。

30万吨白纸板、江西晨鸣20万吨低定量涂布纸、150吨/日化机浆等三个可转债募集资金投资项目是公司2005年主要的利润增长点。新收购的吉纸资产用于生产纸，将在06年给公司带来收益。

风险：主要来自于原材料对外依赖性和环保方面。

行业深度报告请阅读最后一页评级说明和重要声明24资料来源：长江证券研究所华泰股份10.190.9001.0551.3709.6597.438推荐公司纸在市场上很受欢迎，产品供不应求。

2004年产量56.3万吨。公司本部的18万吨轻胶纸项目、东营华泰清河项目是公司2005年主要的利润增长点。今年年底投产的年产35万吨的彩色胶印纸项目将是公司2006年的主要利润增长点。

林纸一体化降低了公司的原材料供给风险。

博汇纸业7.140.3270.5350.62013.34611.516中性04年10月投产的20万吨白卡纸项目是05年利润增长主要来源，05年国内白卡纸项目大规模扩建，给白卡纸市场带来较大压力，公司白卡纸产销率提升是关键，盈利预期受到影响。岳阳纸业4.720.2070.3210.38014.70412.421中性20万吨轻涂纸项目开始投入运营，产能从15万吨急剧扩张到35万吨。

林纸一体化的运行，造就了资源优势，保证了公司的可持续发展。

水电费等生产成本比较低。

公司申请报批国产设备替代进口设备所得税抵扣5000万元，如被批准将促成公司利润的增长。

冠豪高新4.100.1100.1440.33028.47212.424谨慎推荐优势：公司经营的热敏纸、无碳复写纸属于技术、资金密集型产品，技术含量高。行业进入门槛较高。

热敏纸和无碳复写纸市场需求旺盛。

募集资金项目年产超过3万吨的热敏纸生产线今年7月份已投产，将成为公司近期的利润增长点。

风险：热敏纸国内市场需求总量较小，在逐步满足国内市场需求后公司热敏纸利润增长取决于产品出口增长情况。

恒丰纸业7.210.5300.5600.63012.87511.444中性公司卷烟纸销售收入稳定，业绩稳步增长，增长幅度较小。

凯恩股份8.740.2280.2000.32043.70027.313中性电解电容器纸在国内处于垄断地位，05年产量增加但毛利率下降。5000吨的电解电容器纸和1000吨的热敏然增加的速度将会逐步放缓纸项目将在05年年底全面投产，将成为06年利润增长点。

信息来源：